【国君食品】啤酒：稳定品类，底部反转，重点布局：青啤、燕京！

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【国君食品】啤酒：稳定品类，底部反转，重点布局：青啤、燕京！

投资建议：啤酒行业进入高分红时代，强盈利韧性、低基数、低估值，景气边际改善，竞争态势温和，较强确定性下配置价值凸显。建议“增持”青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒，港股青岛啤酒股份、华润啤酒。

行业将进入高分红时代，有望呈现强盈利韧性。啤酒行业自2013年销量见顶以来，先后经历了供给侧去产能、头部市占率提升、结构升级提价、利润率提升的产业阶段，盈利及估值全面提升。龙头持续提升分红率，我们预计2025-26年青啤、华润分红率有望分别在64%、58%基础上逐步升至60-70+%，燕啤有望逐步提升，重啤或维持百分百分红，百威或维持82%以上。

景气有望边际修复，长期结构升级及品类扩张持续。由于餐饮等消费场景相对偏弱，我们估测2024年行业销量或同比下滑3%左右，吨价同比+1-2%。随着政策更加积极以及多地发放餐饮消费券，我们预计2025年餐饮等场景修复有望带来量价趋势回升，叠加低基数效应，我们预计4Q24-3Q25销量增速有望环比改善，吨价提升幅度有望大于CPI提升，且长期结构升级趋势不变。

竞争态势温和，成本稳中有降，毛利率或再创新高。我们认为2025年整体竞争态势不会明显加剧，龙头百威、华润、重啤2025年或仍将以利润考核为主，不参与恶性竞争；区域龙头中珠江聚焦广东，燕京区域渗透以高端单品势能引领为主。我们认为6-8元价格带已形成品牌垄断优势，10元以上则是产品创新驱动而非低价竞争。燕京、珠江贡献了2024年1-9月行业利润增量的7成，主要得益于其所处产业阶段、区域渠道优势及内部降本增效，有望持续。

訾猛/姚世佳/陈力宇